نقدینگی مولد و نقدینگی عقیم در اقتصاد ایران: تبیین نظری و شواهد تجربی
اله مراد سیف
چکیده
رشد بالای نقدینگی در اقتصاد ایران طی دهههای اخیر، همزمان با تورم مزمن و رشد اقتصادی ناپایدار، پرسشی بنیادین را مطرح کرده است: چرا این حجم عظیم نقدینگی به رونق تولید و اشتغال پایدار منجر نشده و عمدتاً به افزایش سطح قیمتها دامن زده است؟ این یادداشت با تفکیک مفهومی «نقدینگی مولد» و «نقدینگی عقیم» و با اتکا به چارچوبهای نظری مدرن از جمله نظریه پول درونزا، مدلهای محدودیت وثیقهای و ادبیات تخصیص نادرست اعتبار و مالیگرایی، به این پرسش پاسخ میدهد. شواهد نظری و تجربی نشان میدهد که مسئله اصلی، فراتر از کمیت نقدینگی، به کیفیت و مسیر تخصیص آن بازمیگردد. سازوکار نادرست خلق و تخصیص نقدینگی در نظام بانکی وثیقهمحور ایران، منابع را به سمت فعالیتهای غیرمولد و سوداگری (نقدینگی عقیم) هدایت کرده و بخش مولد اقتصاد را از سرمایهگذاری لازم محروم ساخته است. بر این اساس، اصلاحات نهادی عمیق در نظام بانکی و سیاستگذاری هدفمند برای تغییر مسیر نقدینگی، شرط لازم برای خروج از رکود تورمی مزمن است.
مقدمه: از کمیت به کیفیت نقدینگی
در چارچوب کلاسیک نظریه مقداری پول (فیشر، ۱۹۱۱) و نسخه پولگرایانه آن (فریدمن، ۱۹۶۸)، رابطه مستقیمی میان رشد حجم پول و سطح قیمتها برقرار است. با این حال، تحولات نظری از دهه ۱۹۸۰ به این سو، به ویژه با ظهور نظریه پول درونزا (مور، ۱۹۸۸؛ مکلی و همکاران، ۲۰۱۴)، نشان داد که پول متغیری برونزا و تحت کنترل کامل بانک مرکزی نیست، بلکه عمدتاً در فرآیند اعطای اعتبار توسط بانکها خلق میشود. بنابراین، آنچه برای تحلیل اثرات نقدینگی اهمیت دارد، صرفاً حجم آن نیست، بلکه چگونگی خلق، کانال تخصیص و مقصد نهایی آن است. اقتصاد ایران نمونهای بارز از گسست میان رشد نقدینگی و تولید است. پرسش بنیادین این است که چرا نقدینگی خلقشده، به جای تسهیل رشد اقتصادی (نقدینگی مولد)، به عاملی برای تورم و نوسانات دارایی (نقدینگی عقیم) تبدیل شده است؟
۱. مبانی نظری: چارچوبی برای تحلیل نقدینگی عقیم
برای فهم دلایل این پدیده، باید به ادبیات مدرن اقتصاد پولی و مالی مراجعه کرد:
- نظریه پول درونزا و خلق اعتبار: در این دیدگاه، بانکها با اعطای وام، سپرده خلق میکنند. بنابراین، ترکیب ترازنامه بانکها و جهتگیری تسهیلات آنها، تعیین میکند که نقدینگی به کدام بخش از اقتصاد تزریق شود.
- تخصیص نادرست اعتبار: پژوهشهای کابایرو و همکاران (۲۰۰۸) و هسیه و کلنو (۲۰۰۹) نشان میدهد که اگر اعتبارات بانکی به جای بنگاههای پربازده، به بنگاههای کمبهرهور یا فعالیتهای غیرمولد تخصیص یابد، رشد بهرهوری کل عوامل کاهش یافته و رکودهای طولانیمدت ایجاد میشود.
- مدلهای محدودیت وثیقهای: کیوتاکی و مور (۱۹۹۷) نشان دادند که در بازارهای مالی ناقص، دسترسی به اعتبار تابع ارزش وثیقه است، نه بازدهی پروژه. این امر منجر به «سوگیری ساختاری به نفع داراییهای غیرمولد» میشود. فعالیتهای دارای وثیقه قابل قبول (مانند مسکن) به راحتی تسهیلات دریافت میکنند، حتی اگر ارزش افزوده پایینی داشته باشند، در حالی که فعالیتهای مولد فاقد وثیقه (مانند شرکتهای دانشبنیان) از دریافت تسهیلات محروم میمانند.
- مالیگرایی: اپستاین (۲۰۰۵) استدلال میکند که در بسیاری از اقتصادها، بخش مالی از کارکرد سنتی تأمین مالی تولید فاصله گرفته و به سمت فعالیتهای سفتهبازانه حرکت میکند. نشانههای این پدیده، رشد سریعتر قیمت داراییها نسبت به تولید و سودآوری بالاتر فعالیتهای غیرمولد است.
۲. سازوکار عقیمسازی نقدینگی در اقتصاد ایران
ترکیب چارچوبهای نظری فوق، تصویر روشنی از چرایی عقیم شدن نقدینگی در ایران ارائه میدهد:
الف) گسست رابطه نقدینگی و تولید: شواهد تجربی داخلی به وضوح این گسست را تأیید میکنند. پژوهشهایی با رویکردهای مختلف (مانند رگرسیون با ضرایب متغیر در زمان برای دوره ۱۳۵۷ تا ۱۳۹۴) نشان دادهاند که روند تغییرات نقدینگی و رشد تولید ناخالص داخلی متناسب نبوده و سیاستگذاری پولی در تحریک تولید ناکارآمد بوده است. همچنین، مطالعاتی که به بررسی رابطه توسعه مالی و رشد اقتصادی (۱۳۶۹ تا ۱۴۰۲) پرداختهاند، به این نتیجه رسیدهاند که «هیچ رابطه قوی و معناداری» بین این دو وجود ندارد و منابع مالی به طور مؤثر به بخشهای مولد تخصیص نیافته است.
ب) مکانیسم وثیقهمحور و انحراف اعتبار: علت اصلی این ناکارآمدی در سازوکار خلق و تخصیص نقدینگی نهفته است. در ایران، ترکیب عواملی چون نااطمینانی کلان، تورم مزمن و ضعف نسبی بازار سرمایه، نظام بانکی را به شدت وثیقهمحور کرده است. در این شرایط، اعتبار به جای آنکه بر اساس بازدهی مورد انتظار پروژهها تخصیص یابد، بر اساس ارزش وثیقه تخصیص مییابد. این امر منجر به پدیده «بیشسرمایهگذاری در داراییهای نقدشونده ولی کمبازده» میشود. به عبارت دیگر، فعالیتهایی مانند ساختوساز مسکن یا معاملات سکه و ارز که وثیقه قابل قبولی دارند، به راحتی تسهیلات دریافت میکنند، در حالی که بنگاههای کوچک و متوسط (SMEs) یا پروژههای دانشبنیان با کمبود شدید سرمایه مواجهاند. اینجاست که نقدینگی عقیم (صرف انتقال مالکیت داراییهای موجود) خلق شده و به جای افزایش ظرفیت تولید، به رشد قیمت داراییها دامن میزند.
ج) غلبه اثر تورمی بر اثر تولیدی: نتیجه این فرآیند، تبدیل نقدینگی به یک عامل ساختاری تورم است. پژوهشها با دادههای فصلی (۱۳۶۹ تا ۱۴۰۱) و (۱۳۸۷ تا ۱۴۰۲) نشان میدهند که «رشد نقدینگی علت روند تورم» بوده و «شوکهای نقدینگی در کوتاهمدت بر رشد اقتصادی اثر گذاشته، اما در بلندمدت به تورم منجر میشوند». این یافتهها با نظریه خنثایی بلندمدت پول سازگار است. اثر مثبت اولیه نقدینگی بر تولید، بسیار زودگذر بوده و به دلیل محدودیتهای ساختاری طرف عرضه (تحریم، فناوری پایین، سرمایهگذاری ناکافی)، ظرفیت پاسخگویی تولید به سرعت تکمیل میشود و فشار تقاضای باقیمانده به افزایش قیمتها منجر میشود. حتی پژوهشی آستانهای را برای اثرگذاری مثبت نقدینگی شناسایی کرده است: اگر رشد ماهانه نقدینگی واقعی از ۰.۱۲ درصد فراتر رود، اثر آن بر رشد اقتصادی معکوس و منفی میشود. با توجه به نرخهای رشد معمول نقدینگی در ایران، میتوان نتیجه گرفت که بخش عمدهای از نقدینگی خلقشده، فراتر از آستانه مولد بودن، صرفاً به تورم دامن زده است.
۳. نتیجهگیری و دلالتهای سیاستی
تمایز میان نقدینگی مولد و عقیم، چارچوبی تحلیلی قدرتمند برای فهم مسئله رکود تورمی در ایران ارائه میدهد. شواهد نظری و تجربی به وضوح نشان میدهد که مسئله اصلی، نه کمبود نقدینگی، بلکه «کیفیت تخصیص» آن است. سازوکار نادرست خلق و تخصیص نقدینگی در نظام بانکی وثیقهمحور، عامل اصلی عقیم ماندن نقدینگی و تبدیل آن به تورم است.
بر این اساس، درمان رکود تورمی صرفاً با اتخاذ سیاستهای پولی انبساطی و افزایش حجم نقدینگی میسر نیست. بلکه نیازمند اصلاحات نهادی عمیق برای تغییر مسیر نقدینگی از حالت عقیم به مولد است. مهمترین جهتگیریهای سیاستی عبارتند از:
- اصلاح مشوقهای بانکی و کاهش سوگیری وثیقهای: تغییر مقررات نظارتی و کفایت سرمایه به نفع تسهیلات دهی به بخشهای مولد و ایجاد صندوقهای ضمانت برای بنگاههای کوچک و متوسط و دانشبنیان.
- مالیاتبندی هوشمند: وضع مالیات بر عایدی سرمایه در بازار داراییهای غیرمولد (مسکن، ارز، سکه) برای کاهش بازدهی فعالیتهای سوداگرانه و هدایت سرمایه به سمت تولید.
- تعمیق و توسعه بازار سرمایه: ایجاد تنوع در ابزارهای تأمین مالی (مانند تأمین مالی پروژهمحور) برای کاهش اتکای اقتصاد به نظام بانکی وثیقهمحور.
- ایجاد ثبات و کاهش نااطمینانی در اقتصاد کلان: تثبیت محیط اقتصاد کلان، شرط لازم برای بلندمدتنگری و تبدیل نقدینگی به سرمایهگذاری مولد است.
تا زمانی که این اصلاحات ساختاری صورت نگیرد، خلق پول جدید نه تنها به رشد تولید کمکی نخواهد کرد، بلکه با دامن زدن به تورم و حبابهای دارایی، رکود تورمی را عمیقتر خواهد ساخت.
فهرست منابع
Caballero, R. J., Hoshi, T., & Kashyap, A. K. (2008). Zombie lending and depressed restructuring in Japan. American Economic Review, 98(۵), ۱۹۴۳–۱۹۷۷.
Epstein, G. A. (Ed.). (2005). Financialization and the world economy. Edward Elgar Publishing.
Fisher, I. (1911). The purchasing power of money: Its determination and relation to credit, interest and crises. Macmillan.
Friedman, M. (1968). The role of monetary policy. American Economic Review, 58(۱), ۱–۱۷.
Hsieh, C. T., & Klenow, P. J. (2009). Misallocation and manufacturing TFP in China and India. Quarterly Journal of Economics, 124(۴), ۱۴۰۳–۱۴۴۸.
Kiyotaki, N., & Moore, J. (1997). Credit cycles. Journal of Political Economy, 105(۲), ۲۱۱–۲۴۸.
McLeay, M., Radia, A., & Thomas, R. (2014). Money creation in the modern economy. Bank of England Quarterly Bulletin, 54(۱), ۱۴–۲۷.
Moore, B. J. (1988). Horizontalists and verticalists: The macroeconomics of credit money. Cambridge University Press.